編者案：最高人民法院于2020年11月26日公布了“全國法院系統2020年度優秀案例分析”評選結果。上海市高級人民法院（下稱上海高院）編寫的“陸建林訴陳俊、沈善俊等股權轉讓糾紛案——上市公司股權代持效力的否定性評價”（注：上海市高級人民法院（2019）滬民終295號），獲評二等獎。本律師團隊總結、梳理前述優秀案例的裁判要旨，以饗讀者。
    一、裁判要旨
    1.上市公司股份代持因違反金融安全、證券監管秩序等公序良俗而無效。
    2.有限責任公司的股權代持，因代持標的股權在上市公司重大資產重組過程中轉化成上市公司股份，因違反公序良俗亦無效。
    二、案情簡介
    陳某、沈某因與陸某、明匠公司、姜某、黃河旋風公司合同糾紛一案向上海高院提出上訴。2015年2月28日，陸某與陳某簽訂《股權代持協議》，約定：陸某出資2,000萬元，按照明匠公司估值2.2億元價格計算，認購陳某在明匠公司9.1%的股權，并委托陳某代持，由陳某代為行使相關股東權利；陳某向陸某承諾明匠公司在六個月內被上市公司按照估值不低于3.5億元價格收購，預計公告日期3月23日；上市公司收購后，陸某可以選擇陳某按估值溢價的價格一次性給付本金和收益，也可以選擇先行給付本金，估值溢價部分折合成股權，還可以選擇將本金與收益部分全部折合成股權；如果此次上市公司收購失敗，陸某可以通過股權變更取得9.1%明匠公司股權，陳某承諾2015年實現凈利潤3,000萬元，2016年凈利潤4,000萬元，2017年凈利潤5,000萬元，不足部分由陳某補足，陸某也可以選擇退出，陳某承諾根據投資款到賬期限，按年息10%的利息，以2015年7月31日后六個月歸還本金和利息。
    后黃河旋風公司（注：上市公司）以4.2億元價格收購明匠公司100%股權，陸某要求陳某支付已明確的股權折價款102,521,250元、股權收益487,500元以及逾期付款利息5,000萬元。陸某訴至法院，一審法院支持了陸某的請求。陳某等提出上訴，認為陸某與陳某之間是明股實債，因陸某在任何情況下都可以選擇固定收益，不承擔任何投資風險；即使雙方間系股權代持關系，也因涉及對上市公司股權的代持，違反了《中華人民共和國證券法》等金融監管規定，損害社會公共利益而無效，要求駁回陸某的請求。
    三、法院觀點及裁判結果
    上海高院認為：
    1.陸某與陳某之間系股權代持關系?！豆蓹啻謪f議》約定明確，陸某作為代持股份的實際出資者，對明匠公司享有實際的股權權利并有權獲得相應的投資收益，陳某僅以自身名義代陸建林持有該股份形成的股東權益，并承諾將其未來所收到的因代持股份所產生的任何全部投資收益均轉交陸某。
    2.系爭股份隱名代持涉及上市公司兼并重組過程中的股份權屬，其效力如何應當根據現行民事法律關于民事法律行為效力的規定，以及證券市場、上市公司相關法律規定綜合判斷。上市公司股份代持行為涉及不特定多數潛在投資人的證券市場公共秩序，涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等的公序良俗。上市公司因涉及發行人等信息披露真實的監管法規要求，要求發行人應當如實披露股份權屬情況，禁止發行人的股份存在隱名代持情形。這個要求不僅針對首次公開發行股票并上市的公司，也同樣適用于如本案的上市公司兼并重組過程中。《上市公司重大資產重組管理辦法》第四十三條即規定，上市公司發行股份購買資產，應當符合下列規定：“……(四)充分說明并披露上市公司發行股份所購買的資產為權屬清晰的經營性資產，并能在約定期限內辦理完畢權屬轉移手續……”在上市公司隱名代持的情況下，股權代持關系的建立本身并不直接構成對公共利益的危害性，尤其在股權代持的建立時間遠早于公司上市時間的情況下。構成違規并對公共利益造成損害的最直接行為是上市主體的不實信批及代持人的刻意隱瞞行為。上市公司股東信息披露不實，會影響證券監管部門對內幕交易、關聯交易審查、高管人員任職回避等證券市場基本監管要求。上市公司股權必須清晰，不得隱名代持股權，是對上市公司監管的基本要求，也是上市公司兼并重組等的審查重點。上述規則屬于證券市場基本交易規范，關系到以信息披露為基礎的證券市場整體法治秩序和廣大投資者合法權益。
    3.《股權代持協議》無論是內容還是簽訂過程，都涉及明匠公司與上市公司間的股權交易，也即雙方明知陳某替陸某代持的明匠公司股權將可溢價轉化為上市公司股票。明匠公司被上市公司兼并重組前，陳某代陸某持有股份，以自身名義參與黃河旋風公司通過發行股份并募集配套資金的方式收購明匠公司股權，成為上市公司前十大股東，隱瞞了實際投資人的真實身份。陸某和陳某雙方的行為構成了上市公司定向增發股份的隱名代持，違反了證券市場的公共秩序，損害了證券市場的公共利益，故依據民法總則第一百四十三條、第一百五十三條第二款和合同法第五十二條第四項的規定，系爭《股權代持協議》應無效。
    4.陸某與陳某間的《股權代持協議》無效，由于投資虧損使得股份價值相當的投資款貶損，根據公平原則，本院酌定陳某承擔投資虧損的主要責任，陸某承擔次要責任。沈某、明匠公司各承擔陳某上述債務不能清償部分三分之一的賠償責任。
    上海高院判決：
    1.撤銷上海市第一中級人民法院民事判決；
    2.陳某于支付陸某人民幣2,305萬元；
    3.沈某、明匠公司對陳某所負上述債務不能清償部分各承擔三分之一的賠償責任；
    4.駁回陸某一審其余訴訟請求。
    四、律師評析
    1.上市公司股權必須清晰，不得隱名代持股權，是對上市公司監管的基本要求，也是上市公司兼并重組等的審查重點。
    股份有限公司公開發行股票，需要同時符合公司法與證券法的規定。對于以股票交易為核心的證券市場監管不僅要求公平與公正，更要求透明公開。我國證券法雖然沒有對上市公司股份代持作出明確禁止性規定，但是上市公司應披露真實、準確、清晰的信息，是證券法的基本要求。[1]
    我國證券法雖然沒有對上市公司股份代持作出明確禁止性規定，但證監會的相關規定已明確上市公司的股份應當權屬清晰，不存在重大權屬糾紛：

名稱	文號	內容
首次公開發行股票并上市管理辦法	中國證券監督管理委員會令第173號	第十三條規定：“發行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發行人股份不存在重大權屬糾紛。”
科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）	中國證券監督管理委員會令第174號	第十二條規定：“發行人業務完整，具有直接面向市場獨立持續經營的能力：……（二）控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東所持發行人的股份權屬清晰，最近 2 年實際控制人沒有發生變更，不存在導致控制權可能變更的重大權屬糾紛……”
上市公司信息披露管理辦法	中國證券監督管理委員會令第40號	第三條規定：“發行人、上市公司的董事、監事、高級管理人員應當忠實、勤勉地履行職責，保證披露信息的真實、準確、完整、及時、公平。”
上市公司重大資產重組管理辦法	中國證券監督管理委員會令第166號	第四十三條規定：“上市公司發行股份購買資產，應當符合下列規定：……（四）充分說明并披露上市公司發行股份所購買的資產為權屬清晰的經營性資產，并能在約定期限內辦理完畢權屬轉移手續……”

    上述規定均是對上市公司股份權屬清晰的要求。上市公司股份權屬清晰，不僅是對發行階段的要求，也同樣適用于并購重組過程中。上市公司股份代持，使得實質意義上的股東被隱藏起來，讓對股票和股權具有實際控制權的人并不為對方、亦即廣大特定投資人、或所謂股票購買人獲悉，對只能信賴披露信息得到廣大股票購買人而言極不公平。[2]上市公司股份代持，使得關聯交易的判斷更為困難，不利于證券交易市場的整體安全性，稍有不慎可能引起巨大社會矛盾和不穩定。[3]
    2.上市公司股份代持協議因損害社會公共利益、違背公序良俗而無效。
    上述證監會的規定效力層級為部門規章?！逗贤ā返谖迨l第（五）項將合同違反強制性規定無效的規定范圍限制為“法律”“行政法規”?！睹穹ǖ洹返谝话偎氖龡l第（三）項沿襲了前述《合同法》的規定。部門規章能否作為認定上市公司股權代持協議效力的依據，存在諸多爭議，有學者主張裁判者應當堅持法律和行政法規的規定，不能被部門規章約束；[4]但更多地學者傾向于認為對上市公司股權代持協議效力的認定應當借鑒證監會關于股權代持的部門規章。[5]
    司法實踐中，最高人民法院在“楊金國訴林金坤、常州亞瑪頓股份有限公司股權轉讓糾紛再審案”中明確表達了對上市公司股份代持的否定態度：為保護廣大投資者的合法權益，上市公司股權必須清晰，約束上市公司不得隱名代持，系對于上市公司監管的基本要求，否則對于上市公司信息披露、關聯交易審查、高管任職回避等監管舉措必然落空，從而損害金融安全和社會穩定，從而損害到社會公共利益。前述案例中，最高人民法院依照《合同法》第五十二條第（四）項的規定，認為上市公司股份代持損害社會公共利益而無效。[6]此案之前，對于上市公司股權代持協議效力的認定，過往司法判決曾參照適用公司法解釋三的規定，認可上市公司股權代持合同效力。在前述案件之后，各地法院沿襲了最高院的這一裁判思路，傾向認定上市公司的股權代持協議無效。[7]
    上述楊金國訴林金坤案從上位法和下位法角度論述了違規股權代持與公共利益間的關系，進而認定相關股權代持行為對公眾利益構成損害?！度珖ㄔ好裆淌聦徟泄ぷ鲿h紀要》31條規定：“違反規章一般情況下不影響合同效力，但該規章的內容涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗的，應當認定合同無效。人民法院在認定規章是否涉及公序良俗時，要在考察規范對象基礎上，兼顧監管強度、交易安全保護以及社會影響等方面進行慎重考量，并在裁判文書中進行充分說理。”前述規定進一步明確違反規章制度的合同也可能被認定無效，但無效的事由從“損害社會公共利益”變成了“公序良俗”。前述變化的出現，主要是立法層面的變化?！睹穹倓t》不再將“損害社會公共利益”作為民事法律行為的無效事由，但其第一百五十三條第二款明確規定“違背公序良俗的民事法律行為無效”?！睹穹ǖ洹防^承了民法總則的前述規定。社會公共利益的含義過于寬泛，公序良俗則可以和相關的監管制度“鏈接”起來。本案上海高院則是認定涉案股權代持協議同時損害社會公共利益和違反公共秩序而無效。
    3.有限責任公司的股權代持，因代持標的股權在上市公司重大資產重組中轉化成上市公司股份，因違反公共秩序亦無效。
    案涉《股權代持協議》簽訂時，明匠公司為有限責任公司，該代持協議合法有效。上市公司黃河旋風公司通過發行股份并募集配套資金的方式收購明匠公司100%股權，同時向陳某等7名特定對象發行股票募集配套資金。黃河旋風公司通過換股交易收購明匠公司后，陳某代陸某持有的股權已轉化為上市公司股份。陳某代陸某持有股份，以自身名義參與黃河旋風公司通過發行股份并募集配套資金的方式收購明匠公司股權，成為上市公司前十大股東，隱瞞了實際投資人的真實身份。人民法院由此認為，陸某和陳某的行為構成了上市公司定向增發股份的隱名代持，違反了證券市場的公共秩序，案涉股權代持協議應無效。